Türkiye sermaye piyasaları son günlerde çok ciddi bir güven sınavından geçiyor.

Mesele yalnızca bazı fonların değer kaybetmesi değil.

Borsada yatırım yapan herkes bilir: Hisse düşer, fon zarar eder, yatırımcı para kaybedebilir. Bunun adı piyasa riskidir.

Ancak bugün tartıştığımız mesele bundan daha farklıdır.

Yatırımcının önünde şu soru duruyor:

Ben paramı profesyonel bir portföy yönetim şirketine, SPK denetimindeki bir yatırım fonuna teslim ettiğimde neye güveneceğim?

Çünkü 17 Eylül 2026 tarihinde SPK, 7 portföy yönetim şirketinin TEFAS'ta işlem gören fonlarına yönelik işleme kapatma ve tasfiye kararları aldı. Daha sonra Kurul, tasfiye kapsamındaki fon sayısını 131, bu fonlardaki tekil yatırımcı sayısını ise 455 bin 758 kişi olarak açıkladı.

455 bin kişi…

Bu artık birkaç profesyonel yatırımcının kendi arasında yaşadığı bir mesele değildir.

Bu, doğrudan sermaye piyasasına duyulan güven meselesidir.

Sorun nasıl büyüdü?

Krizin temelinde bazı fonların fiili dolaşımı ve işlem hacmi sınırlı hisselerde çok büyük pozisyonlar oluşturması bulunuyor.

Bu mekanizma başlangıçta olağanüstü getiriler yaratabiliyor.

Bir fon küçük ve sığ bir hisseye ciddi miktarda para yönelttiğinde hisse yükseliyor. Hisse yükseldikçe fonun getirisi artıyor.

Getirisi yükselen fon, TEFAS ekranlarında üst sıralara çıkıyor.

Yatırımcı ne görüyor?

Son bir yılda olağanüstü kazandırmış bir fon.

Doğal olarak para geliyor.

Yeni gelen para tekrar aynı veya benzer hisselere yöneldiğinde fiyatlar biraz daha yükseliyor.

Fonun getirisi tekrar artıyor.

Yeni yatırımcı geliyor.

Sistem para girişi devam ettiği müddetçe kendi kendini besleyebiliyor.

Fakat kapı tersine döndüğünde aynı mekanizma bu defa aşağı yönlü çalışıyor.

Yatırımcı fondan çıkmak istediğinde fonun nakit yaratabilmesi için elindeki hisseleri satması gerekiyor.

Ama elinizde milyarlarca liralık pozisyon varsa ve yatırım yaptığınız hissenin günlük işlem hacmi bunun çok altındaysa sorun başlıyor.

Satıyorsunuz, fiyat düşüyor.

Fiyat düştükçe fonun değeri düşüyor.

Fonun değeri düştükçe daha fazla yatırımcı çıkmak istiyor.

Daha fazla yatırımcı çıkınca daha fazla satış yapmak zorunda kalıyorsunuz.

Ve böylece bir likidite sarmalı ortaya çıkıyor.

Son yaşananların önemli bir bölümünün ekonomik mekanizması budur.

Asıl soru: SPK bunu ne zaman gördü?

Bence kamuoyunun üzerinde durması gereken en önemli noktalardan biri burasıdır.

Çünkü SPK'nın 18 Eylül 2026 tarihli kendi açıklaması son derece önemli bilgiler içeriyor.

Kurul açıkça diyor ki, 2025 yılının son çeyreğinde, özellikle serbest yatırım fonları ve para piyasası fonları aracılığıyla bazı portföy yönetim şirketlerine ait fonların, fiili dolaşımı düşük hisselerde şirketlerin ekonomik gerçeklikleri ve temel finansal büyüklükleriyle açıklanamayacak fiyat hareketlerine neden olduğu gözlemlendi.

Dahası var.

Konu, 2 Aralık 2025 tarihinde Finansal İstikrar Komitesi'nin gündemine geliyor.

Ertesi gün, yani 3 Aralık'ta SPK bünyesinde çalışma grubu oluşturuluyor.

Demek ki risk bilinmiyordu diyemeyiz.

Risk görülmüş.

Risk konuşulmuş.

Çalışma grubu kurulmuş.

Çeşitli kurumların görüşleri alınmış.

Nitelikli yatırımcı kriterleri değiştirilmiş.

TEFAS altyapısıyla ilgili çalışmalar yapılmış.

Fakat bugün sorulması gereken soru şudur:

Madem risk 2025'in son çeyreğinde görülmüştü, neden sistem yüz binlerce yatırımcıyı etkileyecek büyüklüğe ulaşmadan daha erken önlem alınamadı?

SPK, nihai kapsamlı rehberi ancak 28 Ağustos 2026 tarihinde yayımladı. SPK'nın açıklamasında, hazırlık sürecinde Borsa İstanbul, Takasbank, MKK, Türkiye Sermaye Piyasaları Birliği ve sektör temsilcileriyle kapsamlı çalışmalar yürütüldüğü belirtiliyor. Kurul ayrıca temmuz ayında TEFAS'ın işleyişi ve bazı değerleme uygulamalarıyla ilgili ara düzenlemeler yaptığını da ifade ediyor.

Bunlar önemli bilgiler.

Ancak tarihlere baktığımızda yine de yaklaşık dokuz aylık bir dönem görüyoruz.

Finans piyasalarında dokuz ay çok uzun bir zamandır.

Bir yatırım fonu dokuz ay içinde birkaç kat büyüyebilir.

Bir hisse senedindeki yoğunlaşma çok daha tehlikeli seviyelere ulaşabilir.

On binlerce yeni yatırımcı sisteme girebilir.

Bu nedenle bundan sonra yalnızca portföy yönetim şirketlerinin değil, düzenleyici gözetim mekanizmasının ne kadar erken çalıştığının da tartışılması gerekir.

Çünkü SPK'nın kendi internet sitesinde denetimin amacı açıkça belirtiliyor:

Sermaye piyasasının güvenilir, şeffaf, etkin ve istikrarlı çalışmasını engelleyen ihlal ve suiistimallerin önlenmesi ve yatırımcıların haklarının korunması. Kurulun gözetim görevi de muhtemel riskleri tespit ederek gerekli tedbirlerin alınmasını kapsıyor.

Buradaki kilit kelime “önlemek” olmalıdır.

Denetim yalnızca kriz çıktıktan sonra tasfiye kararı vermek değildir.

Asıl başarı krizin çıkmasını engellemektir.

Yatırımcı “SPK onayladıysa güvenlidir” dememeli

Bu krizden çıkarılması gereken en önemli derslerden biri de budur.

Bir fonun SPK mevzuatına tabi olması, o fonda zarar edilmeyeceği anlamına gelmez.

Bir portföy yönetim şirketinin lisanslı olması da yaptığı her yatırımın risksiz olduğu anlamına gelmez.

TEFAS'ta işlem görmek de devlet garantisi anlamına gelmez.

Yatırımcı artık yalnızca fonun geçmiş getirisine bakmamalıdır.

Hatta bana göre en tehlikeli yatırım davranışlarından biri şudur:

“En çok hangi fon kazandırmış?”

Sorulması gereken soru bunun tam tersidir:

“Bu fon bu getiriyi nasıl elde etmiş?”

Bir fon bir yılda benzer fonlardan olağanüstü ölçüde fazla kazandırıyorsa yatırımcı heyecanlanmadan önce şüpheci olmalıdır.

Getiri nereden geliyor?

Portföy kaç hisseye dağılmış?

Fon birkaç küçük şirkete mi yoğunlaşmış?

Bu hisselerin günlük işlem hacimleri ne kadar?

Fon büyüklüğü ile yatırım yaptığı şirketlerin fiili dolaşımdaki paylarının büyüklüğü arasında makul bir ilişki var mı?

Fonun yüzde 20-30'unu oluşturan bir pozisyon yarın satılmak istenirse gerçekten satılabilir mi?

Asıl sorular bunlardır.

Getiriden önce likiditeye bakın

Türkiye'de yatırımcıların önemli bir bölümü fon seçerken bir aylık, üç aylık veya yıllık getiri sıralamasına bakıyor.

Oysa profesyonel yatırımcının ilk baktığı göstergelerden biri likiditedir.

Çünkü ekranda gördüğünüz fiyat ile o fiyattan gerçekten satabileceğiniz tutar aynı şey değildir.

Bir hisse 100 liradan işlem görüyor olabilir.

Elinizde 10 bin liralık hisse varsa sorun yoktur.

Ancak fonda aynı hisseden milyarlarca liralık pozisyon varsa başka bir problem ortaya çıkar:

O milyarlar gerçekten o fiyattan nakde çevrilebilir mi?

Portföy yönetiminde bunun cevabı hayati önemdedir.

Kağıt üzerindeki değer başka, nakde dönüşebilen değer başkadır.

Son kriz bize bunu bir kez daha hatırlattı.

Bir başka güvenlik katmanı: saklama kuruluşu

Yatırımcının bilmesi gereken önemli konulardan biri de fon varlıklarının portföy yönetim şirketinin kasasında tutulmadığıdır.

6362 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu kapsamında fon varlıklarının ayrı saklama hesaplarında tutulması gerekiyor.

Üstelik portföy saklama kuruluşunun görevi yalnızca varlıkları muhafaza etmek değil; fon paylarının ihraç ve itfasından birim pay değerinin hesaplanmasına, portföy işlemlerinin mevzuata uygunluğundan varlık alım satımlarına kadar çeşitli kontrol görevlerini de kapsıyor.

Dolayısıyla son olaylardan sonra yalnızca şu soru sorulmamalıdır:

“Portföy yöneticileri ne yaptı?”

Şunların da açıklığa kavuşturulması gerekir:

İç kontrol mekanizmaları ne yaptı?

Risk yönetimi ne yaptı?

Portföy saklama kuruluşlarının kontrolleri hangi aşamada devreye girdi?

Bağımsız denetimler hangi riskleri tespit etti?

SPK gözetim sistemlerinin ürettiği uyarılar nelerdir?

Bunların cevapları sermaye piyasalarının geleceği açısından kişilerin cezalandırılmasından bile daha önemlidir.

Çünkü kişiler değişir.

Ama sistemdeki açık kapatılmazsa aynı sorun farklı isimlerle tekrar karşımıza çıkar.

Peki yatırımcı kime güvenecek?

Aslında bu sorunun cevabı bir kişi veya kurum ismi olmamalıdır.

Yatırımcı sisteme güvenmelidir.

Ama sistemin de bu güveni hak etmesi gerekir.

Güven, reklamla oluşmaz.

Güven; şeffaflıkla, bağımsız denetimle, güçlü saklama sistemiyle, etkili risk yönetimiyle ve zamanında müdahaleyle oluşur.

Yatırımcı da parasını teslim ederken yalnızca geçmiş getiriyi değil;

portföyün içeriğini,

yoğunlaşma oranını,

likiditesini,

portföy yönetim şirketinin geçmişini,

fon yöneticilerinin tecrübesini,

risk seviyesini,

yatırım stratejisini,

saklama kuruluşunu,

bağımsız denetim raporlarını

ve fonun olağanüstü getirilerinin hangi ekonomik gerekçeye dayandığını incelemelidir.

Ve hiçbir zaman bütün parasını tek bir fon, tek bir şirket, tek bir sektör veya tek bir yatırım hikâyesine bağlamamalıdır.

Çünkü finansın belki de en eski kuralı değişmedi:

Getiri yükseldikçe sorgulama azalıyor, oysa tam tersine sorgulamanın artması gerekiyor.

Bu kriz yalnızca yatırımcının sınavı değildir

17 Eylül sonrasında SPK müdahale etti.

131 fon tasfiye kapsamına alındı. Tasfiye süreci için Türkiye İş Bankası ve Ziraat Bankası görevlendirildi. Başlangıçta öngörülen üç aylık tasfiye süresi daha sonra, portföylerin mümkün olduğunca uygun piyasa koşullarında satılabilmesi amacıyla altı aya kadar uzatıldı.

Bunlar krizi yönetmek için atılan önemli adımlardır.

Ancak bundan sonraki asıl mesele sadece krizi yönetmek değildir.

Krizin neden önlenemediğini ortaya koymaktır.

SPK'nın 2025'in son çeyreğinde riski gördüğünü kendi açıklamasından biliyoruz.

O halde kamuoyunun sorması gereken soru çok açıktır:

Risk görüldüğü halde neden bu büyüklüğe ulaşmasına izin verildi?

Bu sorunun şeffaf biçimde cevaplandırılması, yüz binlerce yatırımcının parasından daha büyük bir meseleyi ilgilendiriyor:

Türkiye sermaye piyasalarının itibarı.

Çünkü sermaye piyasasının en önemli sermayesi para değildir.

Güvendir.

Para kaybedilir, yeniden kazanılabilir.

Ama yatırımcı sisteme olan güvenini kaybederse onu geri kazanmak çok daha zor olur.

Bu nedenle son fon krizini birkaç portföy yönetim şirketinin problemi olarak görüp dosyayı kapatmak yanlış olur.

Bu olaydan sonra hem yatırımcının yatırım yapma alışkanlığı hem portföy şirketlerinin risk yönetimi hem saklama kuruluşlarının kontrol mekanizmaları hem de SPK'nın erken uyarı ve denetim sistemi yeniden değerlendirilmelidir.

Çünkü sermaye piyasasında denetimin asıl amacı, ambulansı kazadan sonra göndermek değildir.

Asıl amaç kazanın geleceğini görüp bariyeri önceden koyabilmektir.